Outlook sulla strategia¹

• La strategia di Insight² dedicata alle obbligazioni high yield globali a breve scadenza ha iniziato il 2024 con un rendimento pari a circa il 6.3% in euro³, valore a nostro avviso attrattivo. Il prezzo medio dei titoli obbligazionari era pari a circa 95,5 e la cedola media al 5,8%.
• Salvo un mutamento significativo delle prospettive, il nostro obiettivo per il 2024 è generare un rendimento compreso tra il 7 e il 9% dopo il 12,36% messo a segno nel 2023 al lordo delle commissioni e in euro⁴.

Pur essendo diminuiti, i rendimenti restano elevati

Dopo l’impennata dei rendimenti degli ultimi anni, verso la fine del 2023 i mercati high yield hanno sperimentato un rally (v. figura 1); eppure i rendimenti sono rimasti ben al di sopra dei livelli osservati negli anni passati.

Una causa è stata la normalizzazione degli spread di mercato, che si sono contratti tornando ai livelli di qualche anno fa (v. figura 2).

Spread in eccesso: un fattore chiave per l’high yield 

Quando si parla di investimenti in obbligazioni high yield gli spread in eccesso sono un indicatore più importante di quelli di mercato. Lo spread in eccesso coincide con quello di mercato al netto dei livelli attesi dei default.  

Nel segmento high yield il rischio di default è generalmente più alto che in quello investment grade. Gli spread di mercato, talvolta, possono apparire molto elevati; ma se lo sono anche i default, il rendimento effettivo che gli investitori possono attendersi rappresenta lo spread in eccesso. Durante la pandemia, ad esempio, gli spread di mercato hanno registrato un brusco incremento, seguito però da un’impennata dei default (v. figura 3).

Nonostante il loro aumento nell’ultimo anno, i tassi di default continuano a mantenersi su livelli vicini alle medie di lungo periodo. Molti emittenti high yield sono riusciti ad aumentare i prezzi, incrementando i ricavi mentre i loro costi di finanziamento sono rimasti a livelli contenuti.

Ridurre al minimo i default consente di massimizzare spread in eccesso e rendimenti

Il track record della nostra strategia incentrata sulle obbligazioni high yield globali a breve scadenza vanta una lunga esperienza nell’evitare i default (v. figura 4), principalmente puntando a investire in strumenti con scadenza pari o inferiore a due anni, con una selezione rigorosa dei crediti tramite un processo di analisi bottom-up focalizzato sulla generazione di cassa.

Il tasso di perdite dovuto ai default dal 2016 a oggi è pari a circa 12 pb l’anno.

Obiettivo zero default

Nelle nostre analisi miriamo a formulare previsioni accurate sui flussi di cassa delle società in cui investiamo nell’arco di un orizzonte d’investimento di due anni. Se i numeri comunicati dall’azienda si discostano dalle nostre attese cerchiamo di vendere la posizione. In tal modo possiamo essere certi che, nel tempo, i nostri default siano prossimi allo zero.

In Insight classifichiamo un “default” quando il prezzo di un titolo scende di 50 punti, piuttosto che quando si verifica un’insolvenza vera e propria. Dal 2011 la nostra strategia sulle obbligazioni high yield globali a breve scadenza ha venduto obbligazioni a un prezzo pari o inferiore a 50 solamente in tre occasioni, ma in tutte e tre si è trattato di situazioni di estremo stress di mercato come il crollo del prezzo del petrolio nel 2014 e la pandemia con i successivi lockdown nel 2020. 

Poiché il nostro approccio consiste nell’evitare i casi di insolvenza, il livello di default della strategia risulta decisamente inferiore a quello del mercato nel suo insieme.

Sfruttare al massimo i rendimenti elevati offerti dal mercato

Con un rendimento in euro pari al 6.3%, a fine 2023 lo spread di mercato della strategia era pari a 445 pb. In caso di raggiungimento dell’obiettivo di zero default il nostro spread di mercato e quello in eccesso coinciderebbero. A tutti gli effetti ciò significa che al momento lo spread in eccesso della strategia è di circa 140 pb più elevato di quello del mercato high yield in euro nel suo complesso (v. figura 5).

Conclusioni

Benché gli spread di mercato possano dimostrare volatilità, ciò rispecchia spesso il mutamento delle percezioni sul futuro livello di default. Grazie alla nostra comprovata esperienza nell’evitare la stragrande maggioranza dei default, i nostri investitori hanno potuto beneficiare maggiormente del premio di rendimento disponibile nel mercato del credito high yield rispetto agli investitori che adottano un approccio più tradizionale all’asset class.

Nonostante il rally sperimentato dagli spread di mercato (che incorporano default attesi e spread in eccesso), gli esperti concordano sul fatto che i default non aumenteranno in maniera sostanziale nei prossimi anni. Riteniamo che il livello assoluto di rendimento e lo spread in eccesso offerti dalla strategia, grazie alla sua capacità di evitare i default, siano decisamente attrattivi.

Principali rischi di investimento

Rischio relativo a obiettivi e performance: non è in alcun modo possibile garantire che la strategia raggiunga i propri obiettivi.

Rischio di cambio: investendo in mercati internazionali la strategia risulta esposta alle variazioni dei tassi di cambio, che possono influenzarne il valore.

Rischio legato ai derivati: i derivati sono particolarmente sensibili alle oscillazioni del valore degli asset sottostanti. Una piccola variazione di tale valore può incidere fortemente su quello del derivato, amplificando potenzialmente profitti e perdite e determinando una fluttuazione del valore dell’investimento effettuato. In caso di utilizzo di strumenti derivati, la strategia è esposta al rischio di perdere molto più dell’importo investito.

Rischio di inflazione e di variazione dei tassi d’interesse: gli investimenti in obbligazioni/strumenti monetari risentono dell’andamento dell’inflazione e dei tassi d’interesse, con possibili ripercussioni negative sul valore del portafoglio.

Rischio legato ai rating creditizi e ai titoli privi di rating: le obbligazioni con un rating basso o prive di rating sono caratterizzate da un maggiore rischio di default. Tali investimenti possono influire negativamente sul valore del portafoglio.

Rischio di credito: l’emittente di un titolo detenuto dalla strategia potrebbe non essere in grado di versare le cedole o rimborsare il capitale alla scadenza.

Rischio legato ai mercati emergenti: i mercati emergenti comportano rischi aggiuntivi a causa di prassi di mercato meno sviluppate.

Rischio di liquidità: la strategia potrebbe non essere sempre in grado di individuare una controparte disposta ad acquistare un asset che intende vendere, e questo potrebbe influire sulla sua capacità di vendere l’asset o di venderlo al suo valore corrente.

Rischio di controparte: l’insolvenza di un istituto che fornisce servizi come la custodia di attivi o agisce come controparte nell’ambito di uno strumento derivato o di qualsiasi altro accordo contrattuale può esporre la strategia a perdite finanziarie.

Le performance passate non sono una garanzia di risultati futuri.

Il valore degli investimenti può diminuire. Gli investitori potrebbero non recuperare l’importo investito. Il reddito da investimenti può subire variazioni e non è garantito.

Il presente articolo è stato redatto da Insight Investment. Esso, pertanto, esprime le opinioni di Insight Investment e non di BNY Mellon Investment Management.