Tempesta in arrivo? Il dilemma delle previsioni sui bond

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I sistemi complessi, come il meteo e i mercati delle obbligazioni, sono inerentemente difficili da comprendere e prevedere. April LaRusse, Fixed Income Specialist, descrive l’approccio di Insight Investment1 (BNY Mellon) per affrontare le tempeste che potrebbero profilarsi all’orizzonte.

Secondo April LaRusse (responsabile degli specialisti dell’investimento nel reddito fisso di Insight Investment) l’universo high yield si sta restringendo, il rischio politico è in aumento e l’innovazione sta creando nuove opportunità, ma elaborare previsioni per sistemi complessi come i mercati finanziari e l’economia globale rimane intrinsecamente difficile.

Nel chiedersi cosa abbiano in comune i meteorologi e gli analisti finanziari, LaRusse cita una ricerca secondo cui, sebbene la fiducia negli analisti finanziari sia pari all’80% e nei meteorologi solo al 30%, le previsioni di questi ultimi sono spesso molto più accurate (70% rispetto al 20% degli analisti).1

Ciò è in parte attribuibile al fatto che gli analisti finanziari fanno riferimento anche alle previsioni di settore, che possono essere del tutto errate. LaRusse ricorda ad esempio che nel 2015 era stato previsto che ad oggi ci sarebbe stata una cura per la malaria, si sarebbero potuti effettuare trapianti di organi a partire dalle cellule staminali e le autovetture autonome sarebbero state in circolazione nelle principali città.2

Mentre la politica dei mercati sviluppati un tempo seguiva certe convenzioni, emerge oggi una complessità crescente, derivante dal “nuovo mondo” della politica. Al giorno d’oggi, afferma LaRusse, sembra che per stare al potere sia necessario individuare un nemico comune e controllare e/o screditare la stampa, dando origine a un contesto ancora più incerto.

Nel mondo delle obbligazioni, tutto ciò si traduce nella necessità di una maggiore flessibilità e di una gamma più ampia di strumenti a disposizione degli investitori. La struttura dei mercati del credito sta cambiando: se infatti un tempo l’universo BBB rappresentava circa il 20% del mercato investment grade, oggi raggiunge quasi il 50%. Questo significa che il rischio è più elevato e dunque il fascino dei mandati obbligazionari più flessibili è in crescita.


I mercati cambiano forma

Con l’irrigidimento dei criteri di prestito delle banche e il permanere dei tassi di interesse su livelli ridotti, molte aziende si stanno orientando verso i mercati dei capitali per ottenere i loro finanziamenti. L’opinione di LaRusse è che “questo va bene, ma gli imprenditori dovranno rendersi conto che in caso di maggiore indebitamento dovranno gestire le aziende in maniera leggermente diversa”.

Secondo lei, questa mentalità incentiva un miglioramento nei fondamentali del credito BBB, considerati la maggiore copertura degli interessi, che compensa la leva più elevata, e un orientamento verso le aziende più grandi che potrebbero dimostrarsi più resilienti in una fase di crisi economica.

LaRusse rileva inoltre alcune opportunità tra gli “astri nascenti”, ossia quella piccola porzione del mercato attualmente destinata a una rivalutazione al rialzo, da  high yield a investment grade. Cita ad esempio Sony, Tesco e Sydney Airports come società recentemente rivalutate, che presentano a suo avviso modelli di business solidi con flussi di cassa trasparenti e utili stabili.


Orientarsi in un mondo flessibile

Al contempo, con il restringimento del mercato high yield negli ultimi anni, l’universo investment grade è esploso. LaRusse sottolinea che l’opportunità offerta dal segmento high yield è più interessante, perché sempre più aziende si orientano verso il mercato dei prestiti (che è più flessibile).

Crescita e contrazione dei mercati del credito

Fonte: BoA Merrill Lynch a gennaio 2019

“A mio avviso ciò è interessante perché l’azienda, quando agisce in tal senso, non ha modificato il suo grado di affidabilità creditizia ma sta ricercando una maggiore flessibilità”, prosegue la responsabile. “Dopo sei mesi è possibile cambiare la cedola, modificare la scadenza. L’universo high yield prevede un periodo più lungo durante il quale non è possibile modificare le condizioni, pertanto l’investitore che acquista il titolo avrà una maggiore certezza in merito alla cedola che otterrà, il che è interessante”.

La duration è messa da parte, e secondo LaRusse lo è anche la dispersione per categoria di rating del credito, che richiede una selezione attiva.

I default si sono ridotti ma dovrebbero aumentare nuovamente, in vista di un rallentamento dell’economia, anche se probabilmente interesseranno soprattutto il segmento high yield.

LaRusse mette inoltre in guardia dall’uso crescente dello “scambio distressed” nel segmento high yield. “Quando un default non si qualifica come tale? Quando è uno scambio distressed. L’emittente può semplicemente offrire una nuova obbligazione, che probabilmente non rimborsa l’intero capitale, può offrire una qualche garanzia o posticipare la cedola, ma non è in default,” afferma. “La società sta essenzialmente cercando di prendere tempo, riducendo l’indebitamento. Questo metodo può dare alle aziende un po’ di respiro”.


1 Expert Judgments: Financial analysis and weather forecasting, Tyszka e Zielonka 2010. Washington State University Psychology of Investing.

2 Big Think, ottobre 2015.

INV01606

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